Эльвира ставит на зеро
Банк России представил проект Основных направлений денежно кредитной политики на 2026-2028 гг. Этот документ ещё будет дорабатываться, окончательная версия будет представлена в Госдуму через два месяца, возможные изменения будут обусловлены событиями конца года, в первую очередь, динамикой инфляции и решениями Банка России по ставке.
Основные моменты, касающиеся следующего года на которые следует обратить внимание (не вижу смысла рассматривать оценки на 2027-2028 гг. в виду громаднейшей неопределённости) :
1. Хотя в документе рассматриваются четыре возможных сценария (базовый, оптимистический/дезинфляционный, пессимистический/проинфляционный и рисковый/кризисный) до конца текущего года никаких различий в них не наблюдается. Банк России уверен, что инфляция к концу года составит 6-7 процентов, а рост экономики будет минимальным (1-2 процента год к году, или 0-1 процент четвертый квартал к четвёртому). Для выхода на прогнозируемые уровни среднемесячные темпы роста цен должны находиться в диапазоне 0,3-0,5%, а рост ВВП во второй половине года должен составит 1-3% (в годовом выражении).
2. Основной проблемной точкой является то, что документ построен на плановых показателях федерального бюджета – “по мере постепенного сокращения структурного и ненефтегазового первичного дефицита бюджета ожидается сдерживающее влияние бюджетной политики на динамику совокупного спроса и инфляции”. При этом (и это отмечается в документе) бюджет является важным фактором воздействия на динамику инфляции и рост экономики, и никаких позитивных трендов в исполнении бюджета пока не наблюдается.
3. Собственно говоря, с точки зрения ключевого показателя денежной политики, уровня роста цен, серьёзных различий нет и на прогнозном горизонте. Если в базовом сценарии инфляция в конце 2026 г. составляет 4%, то в оптимистическом – от 3 до 4%, а в пессимистическом – от 4 до 5%. (На 2027-2028 гг. темпы роста цен равны 4% во всех сценариях). Точно также не выглядят особенно отличающимися прогнозы по среднему уровню ключевой ставки в течение следующего года: 12-13%%, 10,5-11,5% и 14-16%, соответственно. Более удивительными выглядят различия в прогнозируемых темпах роста экономики: 0,5-1,5%, 2,5-3,5% и 1-2%, соответственно.
4. На пресс-конференции, где был представлен документ, зампред ЦБ Алексей Заботкин заявил, что, с одной стороны, Банк России считает, что достигнутой степени жесткости денежной политики достаточно для возвращения инфляции к цели (т.е. отверг возможность повышения ключевой ставки), с другой стороны, Банк России не уверен в устойчивости инфляционной траектории и поэтому не будет спешить со снижением ставки (делать резких шагов), опасаясь возврата инфляции, за которым может последовать повышение ставки. С моей точки зрения, такой подход будет продолжать оказывать депрессивное воздействие на гражданские сектора экономики.
5. Краткосрочный прогноз по инфляции для Банка России выглядит однозначно оптимистично, но на пресс-конференции Заботкин заявил, что текущие риски смещены в сторону проинфляционных. Хотя он не расшифровал этот тезис, несомненно, главным риском является дефицит бюджета, который, судя по всему превысит плановый уровень, и способ его финансирования. Если Минфин сможет это сделать, надавив на госбанки, т.е. заставив их покупать ОФЗ по низким ставкам вместо кредитования экономики, то это будет сдерживать экономический рост. Если же Минфину, как и в декабре прошлого года придётся прибегать к помощи Банка России, то это будет разогревать инфляцию и подхлёстывать инфляционные ожидания.
6. Слон, которого нельзя найти в документе, – обменный курс рубля. Ослабление рубля облегчит положение бюджета, но разгонит инфляцию. Сохранение курса рубля на текущем уровне будет нейтральным для инфляции (эффект укрепления рубля уже перешёл в ценовую динамику), но поставит Минфин перед нелёгким выбором не столько в части бюджета текущего года, сколько при планировании бюджета на будущий год.
ВЫВОД: прогноз Банка России в любом из трёх сценариев выглядит весьма оптимистично, что не поддерживается приведёнными аргументами. Неопределённость бюджетной политики и курсовой динамики делают прогноз ещё менее устойчивым. По сути дела, Набиуллина “ставит на зеро”: если прогноз сбудется, то ей простят всё, включая текущую рецессию (конца которой не видно), если нет, то резко возрастут шансы на её “приручение” в интересах экономики.