Что не так c оценками Крэга Кеннеди?
1. Я хорошо знаю Крэга Кеннеди. Мы с ним много пересекались в 2006-2008 гг., когда мы оба работали в Merrill Lynch (я в Москве, а он в Лондоне). Крэг был индустриальным банкиром, работавшим с российским нефтегазовым сектором, хорошо разбиравшимся в его проблемах. Но он никогда не занимался макроэкономикой или банковской деятельностью. Поэтому для меня было странным увидеть его анализ, к которому у меня много претензий.
2. Самое главное, Крэг не указал, что является источником данных, откуда он взял сумму в $415 млрд. Я использую данные Банка России, которые публикуются ежемесячно и называются «Динамические показатели банковского сектора Российской Федерации», где даётся достаточно длинный ряд (с 2016 г.) данных, включая активы и пассивы банков в разбивке на рублевые и валютные активы. Эта таблица находится вот здесь.
3. Банк России говорит о том, что задолженность корпоративного сектора перед банками (кредиты и облигации) на середину 2022 г. (точка, с которой Кеннеди начинает свой анализ) составляли 37,5 трлн.рублей, на 1 ноября 2024 г. (последняя точка) – 65,9 трлн.рублей. Т.е. совокупный прирост рублевой задолженности составил 28,4 трлн.рублей. Очень грубо, можно говорить, что вся задолженность корпоративного сектора выросла на $280 млрд. (Я не уверен, что есть какая-то бесспорная методика пересчёта этой суммы в долларовый эквивалент, принимая во внимание, что в середине 2022 г. доллар стоил 50 рублей).
4. Нужно обязательно учесть, что после начала войны отношение бизнеса к валютным рискам сильно изменилось, что вылилось в сокращение в абсолютной величине валютной задолженности корпоративного сектора. По данным Банка России, оно составило $37 млрд. Думаю, будет логично предположить, что сокращение валютных кредитов было компенсировано ростом рублёвой задолженности.
5. После начала войны российская экономика лишилась доступа к внешнему финансированию и совокупный внешний долг российского корпоративного сектора с середины 2022 г. сократился на $55 млрд.
Принимая во внимание то, что Банк России в данном показателе не учитывает кредиты, выданные акционерами своим компаниям, думаю, можно предположить, что не менее 75% от этой суммы было компенсировано наращиванием рублёвой задолженности.
6. На мой взгляд, Кеннеди проводит неоправданно широкую границу, определяя масштабы российского ВПК. Несомненно, химия, металлургия и нефтепереработка делают что-то в целях производства вооружений, но относить эти сектора к ВПК в полном объёме является ошибкой. Так, производство стали в России в 2023 г. составило 75,8 млн.тонн [1], за три квартала 2024 г. оно сократилось на 10%. Используя логику Кеннеди, нужно сделать вывод, что российский ВПК сократил производство на 10%, что явно будет неправильно. Причиной сокращения спроса на сталь стало сокращение жилищного строительства и усиление европейских санкций, и, возможно, именно это (сокращение выручки) стало причиной наращивания кредитной задолженности.
7. Данные Банка России о разбивке корпоративной задолженности по кредитам (без облигаций) можно найти в таблице «Задолженность, в том числе просроченная, по кредитам, предоставленным юридическим лицам — резидентам и индивидуальным предпринимателям, по классам ОКВЭД2», которая находится вот здесь. На этих данных я разложил приросты задолженности по секторам и получилась вот такая картина. Предоставляю каждому сделать свою оценку того, что относится, а что не относится к ВПК, и подумать, можно ли принять на веру позицию Кеннеди, что более 70 процентов кредитов получили компании, связанные с военным производством.
8. Последнее, по очереди, но не по существу. Важнейшей методологической ошибкой Кеннеди является то, что он приравнивает кредиты к бюджетному финансированию. Кредиты являются возвратными (помните: берешь чужие на время, а отдаешь свои и навсегда?), т.е. предприятия ВПК, получив их, должны вернуть банкам эти деньги с процентами. Возможно, когда-то и кому-то эти кредиты спишут, но массового списания кредитов в России не было давно. Опыт 2016-2017 гг., о котором говорит Кеннеди, здесь явно неприменим. Тогда Минфин не захотел выдавать авансы на финансирование производства вооружений в рамках первой программы перевооружения и госбанки (с удовольствием) прокредитовали ВПК, поскольку знали, что Минобороны уже подписало контракты. Все эти кредиты были погашены, для чего Минфину пришлось резко увеличить военные расходы и включить все набежавшие к тому времени проценты. Но это не означает, что было списание долгов.
[1] Российский ВПК может производить до 1500 танков в год. Предположим, что вес каждого из них, 60 тонн, равен потреблению стали. Таким образом в год танковое производство потребляет 90 тысяч тонн стали, т.е. 0,14% от годового производства.